论文摘要
本文利用1994-2007年中国股票市场的收益数据和会计数据检验了行为金融学中的价值反转策略。文章选择了BM（账面市值比）、E/P（收益市值比）、C/P（现金净流量市值比）、GS（主营业务收入增长率）、ROE（净资产收益率）、（BM,GS）、（E/P,GS）、（C/P,GS）、（C/P,ROE）和（BM,ROE）指标形成了价值组合和成长组合。分析发现各指标组合均会出现收益差距,其中GS和（E/P,GS）的价值组合表现劣于成长组合,C/P、E/P组合没有收益反转现象,其他组合的反转现象出现在6个月以内的短期。在单指标组合中,BM和C/P组合在长期表现比较显著,其他均不显著。在各指标数值的对比中发现各指标数值均会有反转现象,结合收益特征,文章认为除GS指标外,各指标反转均体现了投资者的预期改变。根据GS组合的表现,笔者认为投资者认知出现偏差,将以前主营业务增长率过分外推导致价值组合的低收益率,且3年内没有改变。双指标组合在2年或3年的长期表现显著,但整体效果并不优于单指标组合。从各种角度看,BM指标是最佳指标。针对各组合的超额收益,文章用CAPM模型、FF三因素模型和基于换手率的模型解释。发现CAPM模型的解释力很差,几乎没有解释能力。三因素模型的解释力优于CAPM模型,但仍然不高。各组合β值均不显著,但多数组合的β值为负,显示出价值组合有更低的市场风险。规模因素和市净率效应对各组合的影响均显著,规模因素的影响有正有负,市净率因素的影响为正。考虑到中国股市的高换手率特征,文章还考虑了换手率因素。添加了换手率因素后,CAPM模型的解释力有所提高。换手率因素系数普遍显著,λ值在大部分组合中为正,表明高换手率带来高收益。在考虑规模因素和市净率效应后,换手率效应仍然显著,但大部分系数为负,表示在控制了规模和市净率的影响后,高换手率却导致了低收益。在添加了换手率指标后,CAPM模型和三因素模型的拟合优度有所上升但提高不大,且在BM组合中仍然存在模型没法解释的截距项,说明换手率因素并不是影响收益差距的主要因素。