论文摘要
在知识经济时代,高科技已经成为主要的生产力,以高科技为代表的综合国力竞争愈演愈烈,而作为高科技孵化器的创业投资,其地位也日显重要。我国的创业投资同发达国家相比,尚在起步阶段,尽管在理论上对创业投资宏观运行机制的研究比较多,但对创业投资评价理论与实践的研究还比较欠缺。评估手段上的滞后,极大地阻碍了我国创业投资事业的发展。因此,建立新的更为有效的创业投资决策评估体系,充分发挥创业投资对科技和国民经济的推动作用,具有重要的理论意义和现实价值。以折现现金流法为代表的传统投资决策方法在评价创业投资时存在严重的缺陷,主要表现为:第一,对不确定性存在错误理解。创业投资的最大特点就是投资收益和投资成本具有很大不确定性,不确定性包括风险和机会,传统的投资决策理论将不确定性全部视为风险,认为不确定性大损失就大,就会导致对创业投资项目潜在机会价值的忽视,忽略了投资项目中管理弹性的价值以及投资时机的选择;第二,对投资者本身存在错误假设。传统评价方法假定投资者的行为是刚性的,即投资者要么立即投资项目,并按既定的规划执行到底,要么永久的放弃该项目,这是一种被动的决策方法,而实际上决策者是积极主动的,完全可以随着外部投资环境的变化而改变初始的投资计划,采取动态的弹性决策管理。因此,传统的投资决策方法必然会低估创业投资的价值,造成创业投资不足的现象。Myers教授在1977年把期权的观念应用于实物资产上,提出实物期权的概念,为已经停滞的投资决策理论带来新的思考方向。由于期权具有执行某项投资行为的权利而没有必须执行的义务,所以基于期权理论的创业投资决策可以最大限度地控制创业投资中可能的损失,同时获得创业投资带来的巨大收益。实物期权方法是一种全新的决策思想和评价模式,对创业投资决策有着重要的理论意义和应用价值。论文的主要工作和结论:本文全部内容共分为八章,主要研究内容如下:1、系统总结了传统的创业投资决策评价方法,结合创业投资具有的高风险性和高收益性特点说明这些评价方法在评估创业投资方面存在的缺陷,认为它们忽视了创业投资项目中弹性的价值、等待的价值,很容易导致对创业投资项目价值低估。正是由于它们应用前提条件的限制不完全适合于创业投资项目的评价,而以实物期权理论为代表的新兴财务管理学的有关概念和方法对于本文的研究有很好的借鉴作用。2、系统地总结了实物期权的类型、特征及其应用范围。全面比较了实物期权与金融期权的异同,得出实物期权的主要区别在于非交易性、非独占性、先占性和复合性。讨论了运用金融期权定价公式评价实物期权时可能遇到的某些问题,阐明了实物期权理论的评价机制。分别用连续分析方法和离散分析方法对实物期权进行定价,分析了它们各自的应用条件和优缺点,并对这两种方法进行了比较。3、以创业投资中的风险理论为线索,通过对不确定性和风险的比较,指出传统理解上的误区,研究了不确定性决策对经济学发展的影响,阐明从实物期权的角度切入创业投资项目的价值评估,比传统的投资决策评价方法更加适合。4、理论上论证了创业投资决策的实物期权特性。依据创业投资理论中创业投资的运营阶段划分,提出创业投资是一个阶段性资金注入的过程,目前的资本投入并非是着眼于产品或服务的立即销售,而是展开一个多阶段的投资过程,寻求未来高成长性的获利契机。创业投资项目具有放弃期权或延迟期权的特性,亦即即使目前已经投入资本,在未来的发展阶段中,若评价结果为后续的投资是不适当时,投资者也可以放弃或延迟这个投资项目。创业投资的分阶段资金注入特性不仅给创业投资决策带来了管理弹性,而且给创业投资项目带来了期权价值。5、把实物期权理论应用于创业投资机会价值的评价,并结合创业投资项目阶段性发展特征,针对创业投资过程中的风险因子,建立了一个实物期权评价模型。在该模型中同时描述了创业投资项目的下述特征:(1)创业投资的阶段性;(2)投资项目未来潜在价值的不确定性;(3)投资成本的不确定性;(4)投资过程中不可预期的突发事件引起的项目价值的跳跃本质。6、研究了创业投资过程中政策转换对创业投资决策的影响。回顾了传统创业投资理论中宏观政策对创业投资项目影响的研究,指出正确的政府决策对创业投资项目的成功与发展起着明显的催化作用。分析了实物期权理论在政府政策影响效应方面的研究进展,并在创业投资实物期权定价模型的基础上,引入政策变化因素,建立了一个政策转换下的创业投资实物期权评估模型,并对主要参数作了敏感性分析。7、研究了非独占性创业投资机会的决策和定价问题。指出一般的创业投资机会都具有共享性,将期权理论与博弈论相结合对创业投资进行分析是必要的选择。回顾了期权博弈理论的发展进程,在已建立创业投资决策实物期权模型的基础上,引入市场需求函数,建立了一个期权博弈定价模型对两个竞争者存在时的创业投资项目进行了定价研究,对起主要影响的不确定性因子作了敏感性分析,并与完全垄断情况进行了比较分析。总的来说,本文以传统的创业投资理论为基础,运用期权思想和期权理论对创业投资的定价、政府政策效应、市场竞争等多方面进行了系统深入的研究,初步建立了实物期权理论在创业投资领域的应用体系,为不确定环境下的创业投资决策提供了一种全新的认识和一个全新的评估体系。论文的主要创新点:1、回顾了传统创业投资理论的发展,探讨传统的创业投资决策评价方法的主要内容和限制条件,指出这些方法由于忽视了管理弹性而在评价创业投资方面存在的不足,认为创业投资决策亟待新的方法。2、从创业投资机制及其风险理论的角度,阐述了创业投资中不确定性与风险的区别,探讨实物期权理论的应用范围和评价机制,并将期权定价理论与创业投资理论结合起来,证明创业投资决策的实物期权特性,奠定实物期权理论评价创业投资决策的理论基础。3、根据创业投资高风险、高收益以及多阶段的特点,对创业投资过程中项目价值和成本的不确定性进行详细分析,进而建立了带跳的创业投资实物期权模型。4、研究了创业投资过程中政策转换对创业投资决策的影响,建立了政策影响下的创业投资实物期权评估模型。研究表明,有利的政策前景预期会抑制当前投资,而不利的政策前景预期则会在一定程度上加速当前的投资行为。5、将期权博弈理论应用于创业投资决策,建立了一个期权博弈定价模型对两个竞争者存在时的创业投资项目进行了定价研究。与完全垄断情况的比较分析表明,由于竞争交互效应的存在,会导致寡头垄断下项目价值要比完全垄断时低,但项目完成后总的产品产量要高于完全垄断的情况。同时,由于在寡头垄断情况下,投资项目具有对不利突发事件的分散效应,因而,项目完成的概率要大于完全垄断的情况。6、本文尝试建立了基于一个基本评估模型下的实物期权理论在创业投资领域的应用体系,这不仅使实物期权在创业投资中的应用更加完善化、系统化,为后来的创业投资研究者提供了新的思路和理论平台,而且在实践上也对创业投资者的投资决策更具有指导性。