论文摘要
流动性是投资者在资产配置中需要考虑的重要因素之一,它反映了市场上买卖资产的难易程度。国外众多的研究成果表明,流动性对资产定价有重大的意义。目前国内关于这方面的研究还很少,而本文基于我国A股市场的数据,将流动性引入资产定价模型的研究,算是国内这一领域研究的一次尝试。本文运用Amihud的非流动性比率、换手率、零收益率、有效流速以及Pastor与Stambaugh的λ流动性指标等五个指标来衡量流动性。以1997年1月至2005年12月的A股股票作为研究样本,通过研究证实了我国A股市场不管使用哪个指标来衡量流动性,都存在着流动性溢价现象,即流动性低的组合预期收益要高,而流动性高的组合预期收益要低。而且在延长形成期或持有期的情况下,流动性溢价现象依然显著。流动性溢价现象对现有的资产定价模型造成了很大的冲击,因为传统的资产定价模型是建立在完美市场等假设的基础上,并没有考虑也无法解释流动性溢价的问题。本文借鉴并改进了Liu的方法求得流动性因子,并发现市场收益与流动性因子无关而规模因子、账面市值比因子中含有明显流动性因子方面的信息。基于此,本文根据套利定价模型构建了流动性调整下CAPM模型(LCAPM),并研究发现LCAPM模型能够充分解释流动性溢价现象。此外,国内外许多研究者发现证券市场上存在着规模效应、账面市值比效应和短期收益反转等市场异象。本文也证实了我国A股市场存在着这三个效应。本文认为之所以存在这些市场异象,是因为小规模公司股票、高账面市值比公司股票、原收益低的股票有较低的流动性,而市场异象最终表现为流动性的风险补偿。因此,用LCAPM模型解释我国股票市场的这些市场异象,并发现该模型能够解释这些传统定价模型所无法解释的异象。总之,LCAPM模型在资产定价中考虑流动性的影响,该模型的研究能够对资产组合的预期收益与风险进行更加合理地预测与管理,对资产定价提供更加可靠的模型参考,并且为市场异象的解释提供新的思路。