资产定价模式的应用：以两个中国基金为例

论文摘要

本文以资产定价模型到今为止的两大模型：CAPM(Capital Asset Pricing Model)及APT理论(Asset Pricing Theory)为基础，以实务应用为前题将重点放在如何将CAPM及APT的理论应用在这两个基金的投资组合上，应用目前国际上证券及基金实务界应用的两大数据库金融服务公司，即Bloomberg及Barra或EM，试图找出两个小的替代投资组合(Pfoxy portfolio)，来模拟(Mimick)上述两个大的投资组合的股价变动情况。最后以数个指标来提供实务界在中国是否较适用于CAPM模型或APT模型，并提供一政策指导建议，期望提供中国的证券市场能朝向良性而成熟的方向发展。本文在结构上共分为一章导论、五章正文和一节结论。第一章导论：分别以理论基础及实务应用来阐述CAPM及APT理论及金融投资学热门的以BARRA为首的金融服务公司的概况。然后介绍本文选题的背景及方向，以马丁可利资产管理公司的投资中国的基金中选取中国基金及中国台湾机会基金为实例来做避险的替代投资组合，来验证在中国到底是CAPM有效?还是APT有效?其后是框架结构以及主要的创新点等描述。第二章CAPM相关理论与实证模型分析：分成CAPM单因子及以CAPM为基础发展的多因子基本模型，另外针对于中国证券市场是否适用于CAPM的单因子实证有一部分的描述。对于以CAPM为基础的多因子模型及实证的部分，可区分为非线性CAPM模型及条件CAPM模型的部分。第三章APT相关理论与实证模型分析：主要分成两大部分，非以CAPT理论模型为基础的多因子模型及结合CAPM及APT的FF多因子模型。对于APT模型的基本模型及实证估计法有较多的描述，之后以中国股市的APT实证结论汇集及和以CAPM为基础的多因子模型的比较以区分基本不同。而FF模型的结果仍是接近APT的多因子模型。第四章金融实务界的APT应用模型：本章主要介绍支持APT理论的金融服务公司EM模型的理论及应用方向。基本结论是作者认为EM是使用了EM董事长Alvin Stroyny的线性APT模型为估计基础，加上一些改良的因素分析法的运作而得出风险模型。其中除了EM的风险模型外，也包括了著名的支持APT模型的始祖Barra解剖风险模型的介绍。第五章中国投资组合的实证分析(一)：以倾向支持CAPM模型的Bloomberg案例，首先对对本实证的研究设计做了一些较详细的说明，假设其想达成基金经理所想达成的年度报酬率目标而用的对冲工具来解决。这个实验设计适用于第五章及第六章。其后以Bloomberg的模型的实证结果得出的两个分别代表中国基金及中国台湾机会基金的十个个股的替代组合及其相关系数、β值及α值比较为主。最后结论出，在本投资组合实例中，Bloomberg的结果在不仅在短期，而且在近五年内适用于CAPM的理论模型。第六章中国投资组合的实证分析(二)：以支持APT模型的EM为例，对中国基金及中国台湾机会基金两个不同的投资组合输入EM系统后，得出替代组合的个股数从5个到50个不等，以供使用者选择。自然是越多替代组合个股的追踪误差较小，但以投资组合的风险稳性指针衡量后，基本上选择十个个股的两个替代组合，以方便在第七章和Bloomberg的替代投资组合结果做比较。第七章资产定价模型在中国股市的适用性：首先，将两个投资中国的基金应用Bloomberg及EM实证的替代投资组合结果做比较，然后提出中国大陆股市存在的问题，最后结论出Bloomberg及EM实证结果在中国的适用情况，及对中国的政策指导意义。论文比较CAPM和APT模型的适用国家，发现有数种因素会影响一般市场的适用性，以中国情况而言，平均投资期间较短，可研究时间的数据较少，较弱的效率市场与否及市场复杂程度较低等使得适用于CAPM模型的情况较好。相反地，则适用于APT模型的情况较好。实证结果对于中国的政策指导意义，除了对金融工具的开放将使分散投资组合发展以使风险分散得更低，还包括自由化的银行体系改革将使得利率能更自由地设定。此外，对媒体传播效果的加强可使得传播讯息的速度加快等，从而促使中国市场更趋向于成熟市场，使β的解释力更高，更能适用于CAPM的股价解释。

论文目录

• 内容摘要
• Abstract
• 第一章 导论
• 第一节 选题背景及动机
• 1.1.1 选题背景
• 1.1.2 选题目标投资组合基金的介绍
• 1.1.3 命题介绍及选题动机
• 第二节 投资实务界的发展
• 1.2.1 倾向支持CAPM的Bloomberg
• 1.2.2 支持APT以Barra为首的公司
• 1.2.3 Bloomberg及Barra一般收费比较
• 第三节 重要理论的综述
• 1.3.1 "均值—方差"准则及CAPM理论
• 1.3.2 APT理论
• 第四节 框架结构及主要创新
• 1.4.1 框架结构
• 1.4.2 主要创新
• 第五节 说明
• 第二章 CAPM相关理论与实证模型分析
• 第一节 CAPM基本模型及实证
• 2.1.1 关于CAPM的基本模型及实际涵义
• 2.1.2 关于CAPM的基本假设
• 2.1.3 关于CAPM的验证
• 2.1.4 中国证券市场与CAPM的实证研究
• 第二节 以CAPM为基础的多因素基本模型及实证
• 2.2.1 非线性CAPM模型
• 2.2.2 条件CAPM模型（Conditional CAPM,Intertemporal CAPM,ICAPM）
• 本章小结
• 第三章 APT相关理论与实证模型分析
• 第一节 非以CAPM为基础的多因素基本模型及实证:APT模型
• 3.1.1 APT的基本模型通用式及实际涵义
• 3.1.2 APT的基本模型推导
• 3.1.3 关于APT实证估计方法汇整
• 3.1.4 非线性CAPM（CCAPM）、条件CAPM（ICAPM）及APT模型的比较
• 3.1.5 多因素模型的实证结果汇整
• 第二节 FF多因素模型及实证:CAPM及APT模型的结合
• 3.2.1 FF的基本模型通用式
• 3.2.2 FF多因素模型的其它实证结果
• 本章小结
• 第四章 金融实务界的APT应用模型
• 第一节 关于EM公司
• 第二节 EM的理论基础的分析
• 4.2.1 股票报酬率的多因素模型
• 4.2.2 EMA的模型是线性因素模型
• 4.2.3 估计因素模型及因素变量
• 4.2.4 线性因素模型的共方差矩阵的比较
• 第三节 EM公司的因素分析法的运作
• 4.3.1 EM强调的是大规模因素分析方法
• 4.3.2 多重线性因素分析法（因素分析法）的延伸
• 第四节 EM公司的风险模型
• 4.4.1 风险观念的发展
• 4.4.2 EM公司的风险衡量指针及风险模型含意
• 4.4.3 EM公司及BARRA公司的"投资组合风险"特色
• 本章小结
• 第五章 中国投资组合的实证分析（一）
• 第一节 研究设计
• 5.1.1 待检验的命题
• 5.1.2 选样设计
• 5.1.3 实际问题的设计
• 第二节 Bloomberg实证结果的解决方案
• 5.2.1 Bloomberg、适用对象及服务内容
• 5.2.2 Bloomberg的实证结果
• 本章小结
• 第六章 中国投资组合的实证分析（二）
• 第一节 EM公司的适用对象及服务内容
• 6.1.1 关于EM公司的适用对象
• 6.1.2 关于EM公司的服务内容
• 第二节 EM的实证结果
• 6.2.1 中国基金的EM实证结果分析
• 6.2.2 中国台湾机会基金的EM实证结果分析
• 本章小结
• 第七章 资产定价模型在中国股市的适用性
• 第一节 Bloomberg及EM实证过程及结果的比较
• 7.1.1 Bloomberg及EM的替代组合个股之比较
• 7.1.2 跟踪误差、投资组合风险、相关系数及β值间的数学关系
• 7.1.3 以使用者方便性及实务应用性来看
• 7.1.4 将EM组合以相关系数及β值来评估-中国基金部分
• 7.1.5 将EM组合以相关系数及β值来评估-中国台湾机会基金部分
• 7.1.6 用2005年实际的跟踪误差、投资组合风险、相关系数来分析
• 第二节 中国大陆股市存在的问题与资产定价模型
• 7.2.1 关于理性投资人的假设
• 7.2.2 流通股份比重太低
• 7.2.3 证券公司交易风险及上市公司违法行为
• 7.2.4 提高上市公司的品质
• 7.2.5 新法给予新的金融工具空间
• 7.2.6 认购（沽）权证的实例
• 第三节 Bloomberg及EM的结果在中国股市的适用情况
• 7.3.1 国际股市CAPM及APT理论的适用情况及原因
• 7.3.2 中国大陆股市CAPM及APT理论的适用情况
• 7.3.3 Bloomberg（CAPM）及EM（APT）在两个中国基金的适用情况
• 7.3.4 对中国股市的政策指导建议
• 本章小结
• 全文总结
• 参考文献
• 中文文献
• 英文文献
• 附录
• 后记