上市公司定向增发控股股东出资行为研究

论文摘要

再融资是企业的一项重要财务活动,资本市场则是上市公司进行再融资的一个主要渠道。在中国资本市场建立的这二十多年中不断发展和推出了许多新的融资方式,定向增发就是其中之一。定向增发就是海外市场上所说的私募,最早起源于美国,至今在国外已经有相当长的发展历史,是国际资本市场上比较成熟、比较普遍的融资工具。但是定向增发在我国出现的时间还很短,2006年2月23日,鞍钢股份成为中国资本市场上第一家实施定向增发的上市公司,之后,越来越多的上市公司提出了定向增发再融资计划,加入到定向增发的洪流之中。根据中国证券报数据中心统计,自再融资政策解禁,能够实施定向增发以来,截至到2007年4月11日,沪深两市共有82家上市公司得到中国证监会批准,如愿实施了定向增发方案。募集资金总额达到了1190.19亿元,其中非现金资产共计635.90亿元,募集现金共计554.29亿元。笔者根据方正证券网提供的资料计算,2003-2005年的再融资额总和为1096.77亿元。而目前上市公司实施定向增发募集到的资金总额比过去三年再融资的总和还多8.52%。最近提出定向增发股票的上市公司还在不断增加,而像苏宁电器这些在2006年早期已经实施过定向增发的上市公司在2007年又准备推进第二轮的再融资计划,定向增发盛行,已经成为上市公司再融资的主要手段,同时也成为整体上市的重要方案。在已经实施定向增发的上市公司中,有很大一部分是向控股股东、实际控制人等关联方发行,这些关联方有采用现金认购非公开发行股份,也有以非现金资产出资认购股份。非现金资产又包括股权、项目整体资产、关联方主营业务资产和辅助资产、土地使用权等。这样定向增发就成为一项重大关联交易,而控股股东的出资行为就成为关联交易的焦点所在。控股股东倾向于采用何种形式出资上市公司;出资资产的估值水平如何、估价是否合理公允;出资资产的质量是优是劣;控股股东是意图以优良资产提升上市公司价值,给上市公司的业绩带来质的飞跃,甚至使上市公司由丑小鸭变白天鹅,还是意图以流动性差、收益能力低的劣质资产通过价值高估、变相套现,掏空上市公司,达到向自身输送利益的目的。基于上述想法,本文试图从控股股东的出资行为角度对定向增发进行研究。本文的研究是从定向增发的发展和现状入手,分析了定向增发的相关背景和主要模式,并进一步分析了本文的重点——控股股东的出资行为,从控股股东的出资倾向、出资估价和出资质量三个角度进行统计分析,得出结论并提出建议。全文分为以下三个部分:第一章,我国上市公司定向增发再融资情况概述。本章首先阐述了再融资市场的概念、分类、以及截止到2007年3月31日我国资本市场上配股、增发新股、可转换债券的融资情况和发展历程。接着,笔者从Smith（1977）的股权再融资发行方式之谜入手,引入监管理论、流通成本理论和承销商公证理论解释国外偏好增发再融资的现象;笔者还进一步从增发动机的经济学分析、增发定价的公允性之争、定向增发的模式和定向增发的监管制度四个角度阐述了国内上市公司定向增发理论的研究现状。然后,笔者根据2006年、2007年实施定向增发公司的最新数据,进行描述性统计,介绍了定向增发再融资的规模情况;最后,结合法律制度的调整、股权分置改革后的全流通市场背景以及股票市场环境的变化,笔者分析了定向增发的实施背景,并对定向增发的五种主要模式——资产并购型、引入战略投资者型、项目融资型、利用增发资金反向收购控股股东优质资产型和资产重组型进行了逐一解释。第二章,上市公司定向增发控股股东出资行为分析。笔者是以截至2007年4月11日在深市沪市已经实施了定向增发并且是向控股股东定向增发的45家上市公司为样本对象,首先统计分析了控股股东的出资倾向、出资倾向在行业中的分布、出资倾向与募集资金投向、出资倾向与控股股东认购新增股份比例的关系;然后选取以非现金资产出资认购股份的20家样本上市公司,利用上市公司资产收购评估报告,主要选取了认购资产的调整后账面净值、评估价值以及收购价格（交易价格）三类数据,计算出资产评估、收购的折溢价和折溢价比率,分析了出资资产的估值水平;最后,笔者通过对上市公司在定向增发前三年和注入资产在注入前三年的盈利能力财务指标（选取了净资产收益率和主营业务利润率）比较,和增发后上市公司在07年一季度和07年半年度的经营业绩（选取了每股收益、每股净资产、主营业务收入增长率、净利润、以及净资产收益率这几项财务指标）的变化分析,得到结论:除个别注入资产风险过高或历史盈利指标过低,我们从谨慎性角度认为它们不是优质资产外,注入资产基本为盈利能力优良的资产,能为企业的发展带来良好的未来盈利能力。第三章,结论与建议。在上一章对上市公司定向增发控股股东出资行为进行描述性统计,并对统计数字分析之后,笔者得出了关于我国上市公司定向增发控股股东出资行为现状的一些结论,并就全流通背景下上市公司再融资的监管提出了一些建议:严格审核定向增发再融资方案,防止关联方交易输送利益;规范募集资金投向,强化对募集资金的使用;加强政府监督力度,确保上市公司公允披露信息;树立诚信融资理念,加强中介机构监管。本文的创新之处主要表现在以下几个方面:1、从选题和研究角度来看,定向增发作为我国“新兴”的股权再融资方式自2006年出台政策后一直备受青睐,目前的相关研究,主要是针对定向增发的发行动机、定价公允性、主要模式和监管措施等方面的研究,对定向增发中控股股东的出资行为方面尚缺乏较为系统的研究。本文从出资倾向、出资估价和出资质量三个角度深入分析了上市公司定向增发控股股东的出资行为,意在揭示上市公司控股股东出资资产的估价水平和质量优劣,看定向增发能否真正提高上市公司的盈利水平,具有很强的现实意义。2、从研究方法上看,笔者以自己所搜集和统计的数据为基础,采用了定量分析方法、定性分析方法、比较分析方法、并以图表的形式,清晰、详细的对我国上市公司定向增发控股股东出资行为进行了统计分析。3、主要观点上的创新,论文指出控股股东的出资形式与公司行业、募资投向和认购规模有密切联系并受其影响;大部分上市公司的评估增值水平不高,个别评估增值异常与现有国情和资产特性相关,人为操纵现象不明显;除个别注入资产风险过高或历史盈利指标过低,注入资产基本都为优质资产,能为企业的发展带来良好的未来盈利能力。4、从资料收集、整理方面看,本文几乎所有的数据都是笔者以45家样本公司,2006—2007年度的临时公告、资产评估报告、季度报告、半年度报告为范围,自行搜集出资倾向、出资估价和出资质量的三类报表数据和相关内容,所做出的汇总统计,并以此作为全文的数据基础和论文的重要论据。本文的不足:1、从方法的角度看,统计分析是经验研究的重要形式。在经济学研究中,严格意义的统计分析需要遵循“理论—假说—检验”这一研究模式,通常称为实证研究,是比较严谨的学术研究,本文没有严格采用实证研究方法的模式进行。2、目前提出和实施定向增发的公司数量仍在增长,由于时间所限,论文仅收集了截至2007年4月11日已经实施了定向增发的上市公司,对之后实施定向增发的上市公司未能进行分析。由于注资资产回报期的滞后性,论文提出的部分上市公司控股股东出资的优质资产是否能为上市公司带来持续的获利能力还需要进一步观察,在以后会计期间的财务报告中进行佐证。

论文目录

• 内容摘要
• Abstract
• 前言
• 1. 上市公司定向增发再融资情况概述
• 1.1 上市公司再融资及其相关概念
• 1.1.1 再融资概念和分类
• 1.1.2 再融资的发展历程
• 1.2 股权再融资发行方式之谜及理论解释
• 1.2.1 股权再融资（SEO）发行方式之谜
• 1.2.2 国外对偏好增发再融资的理论解释
• 1.2.3 我国上市公司定向增发理论的研究现状
• 1.3 上市公司定向增发的实施背景及主要模式
• 1.3.1 定向增发再融资规模情况
• 1.3.2 定向增发的实施背景
• 1.3.3 定向增发的主要模式
• 2. 上市公司定向增发控股股东出资行为分析
• 2.1 定向增发控股股东出资倾向分析
• 2.1.1 样本选择及数据来源
• 2.1.2 统计分析
• 2.1.3 结果分析
• 2.2 定向增发控股股东出资估价分析
• 2.2.1 数据选择及数据来源
• 2.2.2 统计分析
• 2.2.3 结果分析
• 2.3 定向增发控股股东出资质量分析
• 2.3.1 数据选择及数据来源
• 2.3.2 统计分析
• 2.3.3 结果分析
• 3. 结论和建议
• 3.1 结论
• 3.2 建议
• 3.2.1 严格审核定向增发再融资方案，防止关联方交易输送利益
• 3.2.2 规范募集资金投向，强化对募集资金的使用
• 3.2.3 加强政府监督力度，确保上市公司公允披露信息
• 3.2.4 树立诚信融资理念，加强中介机构监管
• 参考文献
• 附录
• 后记
• 致谢
• 在读期间科研成果目录