论文摘要
自1997年11月国务院颁布《证券投资基金管理暂行办法》以来,机构投资者尤其是证券投资基金取得了长足的发展。管理层超常规发展机构投资者的目的是希望机构投资者专业成熟的投资理念及投资行为能够起到稳定股价、稀释股市投机气氛的作用。在政策的扶持下,我国的机构投资者在规模上发展迅猛。2006年-2007年机构投资者尤其是开放式基金的数量及规模都出现成倍增长的态势。那么机构投资者规模的扩大有没有起到监管层预期的效果,稳定了股票价格抑制了市场上的投机气氛呢?对此管理层、学术界以及投资者之间一直存在争论。本文采用实证研究的方法,建立模型对我国A股的40只基金重仓股自2004年6月至2007年9月的数据进行了分析,2004年开始我国以证券基金为代表的机构投资者在规模上高速发展、投资者对机构投资者的认知度也不断提高,因此选取本阶段的数据更能真实的反映出证券基金的投资行为对股价波动的影响。与以往研究多把基金投资行为与大盘波动性的关系作为研究对象不同,本文的研究对象是基金的投资行为对单只股票价格波动性的影响。本文所建立模型的独到之处在于对股票价格的波动进行了细化处理,测量股价波动的指标除标准差之外还将正标准差和负标准差应用进来,并且细化的结果也使本文得到了不同以往的结论。通过对基金持股变动率与股价波动标准差、正标准差、负标准差分别进行回归分析所得到的结果更具有说服力。本文的研究结果表明证券投资基金规模的扩大并没有起到稳定股价的作用,反而引起了股票价格的非常波动,但基金投资行为对股价波动性的影响具有不对称性。通过分析,本文认为出现这种情况有以下几个方面的原因:第一,我国股市的单边获利模式使得投资者只能从股价的上涨中获利,于是人们都乐于见到股价的不断上涨甚至泡末的出现,而对于市场上被高估的股票,投资者没有渠道纠正其与真实价值的偏差,使股价积蓄大量风险。而且这种单边获利机制也不能给机构投资者提供有效的保值措施,使机构投资者不能组建长期稳定的投资组合。无法通过正常投资规避风险促使机构投资者频频参与股市投机。第二,证券投资基金本身存在加剧股价波动的因素。开放式基金可随时“申购赎回”的特性决定了其会给股市带来不稳定性,中小投资者的投机行为以及盲目性会通过“申购赎回”传递给证券投资基金。而且证券投资基金的“委托代理”问题也是造成股市不稳定的因素。此外,目前我国证券投资基金投资理念的趋同也加剧了股价的波动。第三,我国上市公司的质量还有待提高,目前我国在公司治理以及维护中小股东权益方面尚存在很多问题。中小投资者不能通过分红获利以及公司经营管理的不稳定是造成股价大幅波动的最根本原因。第四,近几年快速发展的机构投资者只有开放式基金,封闭式基金、社保基金、境外投资基金并没有在股市上占有相应的份额。这种“虎头蛇尾”的情况也是现状违背管理层初衷的重要原因。第五,基金投资行为对股价波动影响的不对称性主要是因为其持有的股票大多是大盘蓝筹股,其本身具有一定的抗跌特质,在股价下跌时基金因没有质量更好的选择一般不会抛售,反而可能因买入机会的出现加仓。这也与本文所选取的样本空间正好处于股市的上升期有很大关系。通过对以上加大了股价波动原因的具体分析,本文提出了我国股市应尽早适时推出股票做空机制、加强机构投资者在公司治理中的作用、均衡发展机构投资者以及长期不懈的引导投资者理性投资等政策建议。