经济增长、企业家信心、公司特质与资本结构决策

论文摘要

企业不同资金来源的组合产生了不同的资本结构,而资本结构背后反映的是资本所有者与公司其他利益相关者之间的契约安排。资本结构决策直接决定了企业不同资金来源的选择以及所占比例,通过股权和债权的特有作用的发挥以及合理配置来协调各相关利益主体之间的利益和行为。影响资本结构决策的因素很多,这也是企业融资决策的核心问题,对其研究具有举足轻重的意义。自著名的MM论诞生以来,国外对资本结构决策问题的研究进入了崭新的阶段。20世纪70年代至90年代关于资本结构决策研究形成两个高峰,取得了一系列令人关注的研究成果,形成了关于资本结构决策的主流理论：资本结构理论学派和资本结构决定因素学派。我国推行改革开放以来,企业制度与金融体制改革的严重错位,使得我国的融资体系在现代企业制度和市场体制被推进的条件下,出现了一系列问题,国内对资本结构决策的研究也就应时而生。综观国内外的研究,大部分学者对于资本结构决策的研究主要体现在“基于价值的管理”（Value-based Management）体系中,建立在理性行为、资本资产定价模型和有效市场三个基础之上,从公司特征、公司治理等微观层面的因素出发,对影响资本结构决策的因素进行研究。但大量的异常现象,如“股权溢价之谜”、“小公司效应”,开始对资本市场有效假说提出质疑,说明基于传统金融理论范畴的研究已经不能解释如今复杂多变的资本市场情况。正是基于这个原因,本文试图融合行为金融学和认知心理学,从一个全新的角度去研究分析影响资本结构决策的因素。资本结构决策受到宏观经济状况、宏观经济政策以及经济周期等外部融资环境的影响；另外,资本结构决策制定过程中决策者还受到认知偏差的影响,因此本文引出决策者的心理变量——企业家信心,同时结合上市公司自身特质,实证分析经济增长率、企业家信心指数以及公司特质对资本结构决策的影响。文章共分为六章,各章主要内容如下：第一章,导论。本章主要阐明选题背景及其意义、研究思路及其方法、文章创新以及不足,为本文的研究提供必要的基础。第二章,相关文献回顾。本章从传统资本结构决策理论、基于行为金融学的资本结构决策理论以及基于宏观经济因素的资本结构决策理论三方面对资本结构决策理论进行了回顾和总结。得到以下启示：决策者的认知偏差、非理性行为影响了上市公司的资本结构决策,决策者个人特征因素（过度乐观）将是资本结构决定因素理论研究的新领域。另外,鉴于我国资本市场的独特性,宏观经济因素也是影响我国上市公司资本结构决策的深层次原因。因此,本文选取经济增长、企业家信心作为研究视角。第三章,经济增长对资本结构决策的影响。本章从宏观经济状况、宏观经济政策、经济周期三个方面说明宏观经济环境对公司资本结构决策的影响,选择实际经济增长率作为宏观经济环境的度量指标。第四章,企业家信心对资本结构决策的影响。本章首先分析我国企业的融资现状,提出存在企业家认知偏差,说明企业家作为管理者的认知偏差引发的行为对于企业资本结构决策的影响。进而提出企业家信心,并选取企业家信心指数作为其度量指标。第五章,研究设计与实证分析。本章延续第三、四章的讨论,将经济增长、企业家信心以及公司自身因素作为公司资本结构决策的影响因素,建立宏观经济环境、企业家心理变量影响资本结构决策的理论模型和平衡面板数据模型,选取1999年-2008年,跨期10年的360家上市公司作为考察对象,进行实证分析。研究发现：公司规模、成长性、风险对资本结构的影响不显著,企业获利能力与资本结构呈负相关,资产抵押价值与资本结构具有正相关关系,宏观经济状况对资本结构影响不显著,企业家信心指数与资本结构显著正相关。可见,决策者心理预期对资本结构决策的确有影响。第六章,结论。本章总结了前几章从规范到实证分析的结论,指出研究中忽视的问题,以期在以后的研究中不断完善。对上市公司而言,应结合企业的盈利能力、资产抵押价值等进行合理的资本结构组合和优化,既要满足企业的盈利目标,又要避免财务风险；在选择最佳的资本结构时,除了要考虑资本成本、财务风险外,还要综合考虑其它的影响因素,如决策者的态度。研究结果表明宏观经济状况、企业规模的大小、成长性对公司的资本结构影响不显著,原因是我们在进行研究时没有区分企业所处的行业、企业自身是否有一些约束条件和企业不同的成长周期。这是进一步研究要考虑的问题。本文的主要贡献：文章借鉴了行为金融学和认知心理学的理论和方法,考虑决策者在决策中的认知偏差,在分析公司资本结构决策中引入决策者心理变量。同时,引入宏观经济因素,考察其对资本结构决策的影响。在写作过程中本文选择了我国1999年-2008年沪深360家上市公司作为样本,构建了实际经济增长率、企业家心理变量（信心指数）、公司特征影响资本结构的理论模型和面板数据模型,进行了实证分析,研究发现：公司规模、成长性、风险对资本结构的影响不显著,企业获利能力与资本结构呈负相关,资产抵押价值与资本结构具有正相关关系,宏观经济状况对资本结构影响不显著,企业家信心指数与资本结构显著正相关。可见,决策者心理预期对资本结构的确有影响。这为我们更深入地了解决策者作出财务决策的动机,为完善决策者、市场监管者、投资者的行为提供新的视角。本文的不足：公司资本结构决策是公司在特定经济环境、金融市场、公司治理机制以及文化背景下进行选择的一种行为,除了受外在环境、内在动因和决策者认知偏差的影响外,影响因素颇多,本文的研究视角主要集中在宏观经济环境下,决策者有限理性可能过度自信的影响上,其他因素,如企业治理机制以及文化背景没有探讨,难免以偏概全,可能会影响结论的全面性。同时在资本结构决策的分析中用国家统计局公布的企业家信心指数作为心理因素的替代变量,没有区分不同地区、不同行业、不同生命周期进行实证研究,如果企业家信心指数代表不全面、或地区差异、行业差异、生命周期差异很大、这可能使结论不够准确。

论文目录

• 摘要
• Abstract
• 1. 导论
• 1.1 选题背景和意义
• 1.2 研究思路及方法
• 1.3 主要贡献和不足
• 2. 相关文献回顾
• 2.1 传统资本结构决策理论回顾
• 2.2 基于行为金融学的资本结构决策理论回顾
• 2.3 基于宏观经济因素的资本结构决策理论回顾
• 3. 经济增长对资本结构决策的影响
• 3.1 宏观经济状况对资本结构决策的影响
• 3.2 宏观经济政策对资本结构决策的影响
• 3.2.1 财政政策
• 3.2.2 货币政策
• 3.3 经济周期对资本结构决策的影响
• 4. 企业家信心对资本结构决策的影响
• 4.1 我国企业资本结构决策现状
• 4.2 企业家的认知偏差
• 4.2.1 企业家的过度乐观和自信对公司资本结构的影响
• 4.2.2 企业家的羊群行为对公司财务决策的影响
• 4.3 企业家信心及其度量
• 4.3.1 心里变量的含义及其替代变量
• 4.3.2 企业家信心的衡量
• 4.3.3 企业家信心指数
• 5. 研究设计与实证分析
• 5.1 理论模型构建
• 5.2 面板数据模型的构建及假设
• 5.2.1 模型的构建
• 5.2.2 研究假设
• 5.3 样本的选取
• 5.4 实证检验过程及其结果分析
• 5.4.1 变量的描述性统计及其分析
• 5.4.2 模型回归结果及其分析
• 6. 结论
• 参考文献
• 后记
• 致谢
• 在读期间科研成果目录